美债收益率抬升 贵金属再现过山车

周五非农夜尽管数据糟糕体现就业疲软，但拜登当选以及民主党横扫国会抬升风险偏好，美股创新高，美债收益率和美元齐走强，国际金价暴跌80美元低点触及1828美元。

拜登上任倒计时财政刺激预加码

1月6日美国召开国会联席会议。当天数百名特朗普支持者聚集华盛顿特区进行示威活动，，部分示威者闯入国会大厦，正在进行的选举人票认证程序被迫中止。拜登在内诸多美国政客对此表示震惊和谴责。随着抗议者撤离，国会骚乱结束，联席会议恢复。美国国会确认拜登选举人票306:232击败特朗普当选下一任美国总统。此后主流媒体平台包括推特、脸书、谷歌等相继对特朗普账号实施了封禁或限制措施。特朗普近两个月的反抗之路走到了尽头，特朗普承诺向拜登有序移交权力。美国大选已板上钉钉，拜登1月20日上任进入倒计时。

上周民主党在佐治亚州参议院决选中险胜，以50席和共和党持平，副总统卡玛拉·哈里斯将担任参议院议长使得民主党以微弱优势占据参议院多数席位，至此民主党在参众两院均获得了主动权，“蓝色浪潮”归来，为实施一系列新政带来便利。拜登上周称将提出全面的一揽子刺激计划，数字将非常“大”。此外基础设施投资、医疗改革等政策也将陆续搬上台面。

美债收益率超预期走强施压贵金属

随着拜登上任扫清障碍以及民主党横扫两院，市场开始交易新政出台令美国经济增长提速，多家机构上调美国经济增长预测，风险偏好抬升。上周美股创历史新高，美元反弹至90以上，美国国债收益率大幅回升至1.1%，美国实际利率持续下行趋势受阻，这也是贵金属大跌的主要原因。

美国实际利率即名义利率减通胀预期，目前依然是黄金定价的锚，其与国际金价负相关性达到90%。此前市场预期随着美国实施刺激政策，大规模发放资金将抬升通胀令实际利率持续走低。但上周我们看到的却是，在市场交易刺激政策带动经济复苏的情况下，名义利率即美国国债收益率抬升速度快于了通胀预期。十年期美债收益率从0.9%升至1.1%创2020年3月以来新高，导致实际利率从历史低点-1.1%回升至-0.95%附近。过去十年实际利率变动一个基点，国际金价反向变化约0.2%。上周15个基点基本对应了金价3%左右的跌幅。

至于未来美联储是否会干预美债收益率快速上行，比如购买更多的长期债券，在美联储此前的会议纪要中有提及这一可能性，但是可能需要较差的金融表现配合。

美国宽松方向暂难逆转但隐忧显现

美国单日新增病例突破30万人创新高，疫苗距离大规模接种仍有很多障碍需要消除，经济恢复之路存不确定性。上周美国非农就业报告显示，美国12月季调后非农就业人口减少14万，为去年4月以来首次下降，预期为增加7.1万，前值为增加24.5万。12月失业率录得6.7%，结束了7连降趋势。经济依然需要依靠货币及财政政策提供实质性提振，疫苗改变不了全球宽松的政策路径，无论是通胀还是就业均远未达到美联储目标，预计今年美国宽松不会转向。

上周公布的最新一期美联储会议纪要重申至少以当前的步伐购买国债和住房抵押贷款支持债券，如果出现可能阻碍实现美联储目标的风险，美联储将适当调整货币政策立场。但纪要中新增表述非常关键：部分与会者认为，一旦经济取得“实质性进展”，美联储就可以开始逐步缩减购债规模，最终缩减债券购买将与2013-14年的做法类似。在缩减资产购买计划之前，市场将得到充分的通知。

虽然何为“实质性进展”没有给出具体定义，但市场对于美联储政策转向的顾虑加大了。金融危机时期2012年美联储开始释放政策前瞻预期信号后美债收益率开始持续回升。2013年市场不断强化交易QE退出的预期，实际利率回升令黄金开启跌势。

暴跌后仍有转机贵金属倾向于宽幅震荡

总体上我们维持年报的观点，即复苏与宽松相博弈，贵金属进入牛市后期。黄金最顺畅的上行阶段已经在2020年走完，2021年倾向于宽幅震荡，类似金融危机后2011-2012年的行情。不同的是当时发生欧债危机改变了美元路径，现在则是疫情进展存不确定性以及更高的债务和更大的“水”，相对来说现在金价支撑可能更强一些。介于美联储设置的平均通胀目标提升通胀容忍度，创历史记录的放水和负债也有望令美元下行趋势持续。中期来看，名义利率仍有回升空间，但大规模刺激法案落地后通胀具备与名义利率竞速的可能。美国实际利率即使下跌空间受限但大概率能够维持在低位区间给贵金属带来支撑。

上周初国际金价突破了8月以来下行趋势上沿，但刚刚建立的涨势被周五大阴线打破，国际金价将再测试1800美元关口，如果跌破则可能进一步下探1764美元寻找支撑。我们认为贵金属此次暴跌是实际利率定价逻辑出现预期差带来的抛售，非行情走势的逆转，实际利率上行持续性不强。国际金价仍以震荡对待，建议暂时观望，等待企稳后做多头布局并做好风控。

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